Kontroll av finansiell rapportering Storebrand ASA

Vår referanse: 09/11503
Arkivkode: 732
Dato: 06.05.2011

1. Innledning

Finanstilsynet fører i medhold av verdipapirhandelloven § 15-1 tredje ledd, kontroll med periodisk finansiell rapportering fra utstedere av omsettelige verdipapirer som er eller søkes notert på regulert marked i EØS og som har Norge som hjemstat.

Finanstilsynet har gjennomgått Storebrands regnskapsmessige verdsettelse av kontoreiendom til virkelig verdi i henhold til IAS 40 Investeringseiendom. Kontrollen har vært avgrenset til å omfatte foretakets verdsettelse av kontoreiendom i 2008, herunder en detaljert gjennomgang av verdsettelsen av tre utvalgte eiendommer.

Finanstilsynet viser til tidligere korrespondanse og møter med representanter for foretaket, senest møte med foretaket 11. april 2011.

2. Metodikk for verdsettelse og foretakets vurderinger av denne

2.1 Overordnet beskrivelse

Storebrand benytter en diskontert kontantstrømmodell for å estimere virkelig verdi. Modellen er benyttet konsistent over tid. Estimert verdi vurderes opp mot tilgjengelig informasjon fra relevante transaksjoner i markedet. I tillegg innhentes eksterne verdivurderinger på deler av eiendomsporteføljen. 

Foretaket er av den oppfatning at den diskonterte kontantstrømmodellen bygger på rimelige og dokumenterbare forutsetninger i samsvar med IAS 40, og at den samlede metoden for verdsettelse gir treffsikre estimater på virkelig verdi.

2.2 Fremtidig markedsleie

En sentral forutsetning i kontantstrømmodellen er foretakets estimat på fremtidig markedsleie for kontorlokaler. Storebrand fastsetter disse estimatene basert på en egenutviklet prognosemodell. Prognosemodellen legger til grunn historiske observasjoner i Dagens Næringslivs eiendomsindeks [1] . Det beregnes et langsiktig, tidsvektet gjennomsnitt av alle årlige observasjoner (tilbake til 1986) i indeksen. Gjennomsnittet er vektet slik at siste observasjon vektes med 1, og tidligere observasjoner vektes med 0,9 av etterfølgende års vekting. Eksempelvis pr. 31.12.2008, ble år 2008 vektet med 1, år 2007 vektet med 0,9, år 2006 vektet med 0,81 osv. Beregnet verdi legges til grunn i kontantstrøm-prognosene som fremtidig nivå på markedsleie. Den beregnede markedsleien antas å komme om 5 år, og deretter ligge på dette nivået. I den mellomliggende 5 års perioden har foretaket antatt at markedsleien lineært vil tilnærme seg det beregnede gjennomsnittet med utgangspunkt i siste observerte leie fra Dagens Næringslivs indeks i år 1. Foretaket inflasjonsjusterer indeksen løpende til dagens pengeverdi for bruk i foretakets interne verdsettelser. Når det gjelder risiko knyttet til om estimatet på fremtidig markedsleie oppnås, opplyser Storebrand at denne må hensyntas i diskonteringsrenten.

Ifølge Storebrand gir en historisk, vektet gjennomsnittsbetraktning en prognose som i stor grad angir i hvilken retning markedsleien vil bevege seg i løpet av en fem års periode. Nye observasjoner over den gjennomsnittlige, vektede markedsleien gir grunnlag for en forventning om høyere inntektsstrøm i fremtiden. Det er først når observert markedsleie er under den gjennomsnittlige, vektede markedsleien at det er grunn til å forvente fall i fremtid langsiktig leienivå. Vektingen innebærer at markedsutviklingen i stor grad er reflektert i estimatene.

2.3 Diskonteringsrente

Foretakets målsetting har vært å fastsette diskonteringsrenten slik at den gir en riktig markedsverdi på den enkelte eiendom gitt eiendommens kontantstrøm. Med dette utgangspunktet har diskonteringsrentene blitt fastsatt for hver enkelt eiendom uten at det har blitt tatt stilling til ulike underliggende delkomponenter. Fastsettelsen har vært basert på utøvelse av et erfaringsbasert profesjonelt skjønn. Diskonteringsrentene er videre fastsatt basert på at kontantstrømmen fanger opp kontormarkedets sykliske karakter gjennom foretakets prognostisering av fremtidig markedsleie.

Storebrand viser til at foretaket har omfattende kunnskap om eiendomsmarkedet og observerte markedstransaksjoner. De har et betydelig erfaringsgrunnlag i egen portefølje og vurderer løpende nye investeringer eller salg. Videre innhentes eksterne verdivurderinger på deler av eiendomsporteføljen på løpende basis. Storebrand er derfor av den oppfatning at diskonteringsrentene som er benyttet har vært markedsmessige, og at de er begrunnet og dokumentert gjennom eksterne verdsettelser og observerte markedstransaksjoner.

3. Verdiutvikling i 2008 og foretakets vurderinger

3.1 Markedsutviklingen for kontoreiendom i Oslo

Utleiemarkedet for kontorlokaler i Oslo var gjenstand for store endringer i 2008. Etter en lang periode med økende etterspørsel, redusert ledighet og stigende markedsleier, forventet mange aktører en positiv utvikling også i 2008. Utleiemarkedet ble i stedet gradvis gjenstand for større usikkerhet i hovedsak som følge av effektene av den internasjonale finanskrisen. Flere aktører uttalte at den tidligere observerte positive trenden var i ferd med å snu, og nedjusterte sine forventninger til den fremtidige utviklingen. I løpet av høsten ble det knapt registrert omsetning av næringseiendom, og ifølge OPAK steg avkastningskravet betydelig gjennom denne perioden. Både lavere etterspørsel etter eiendom, høyere marginer i bankene, økt risikopåslag og finanskrisen trekkes frem som årsaker til økningen i avkastningskrav. [2]
Storebrand er enig i at markedet for kontoreiendom i Oslo hadde en negativ utvikling i 2008, men understreker at det var betydelig usikkerhet i markedet allerede ved utgangen av 2007. I den forbindelse viser Storebrand til et økende rentenivå, et fallende antall transaksjoner, fallende aksjekurser for noterte eiendomsselskaper i Norge og en allerede negativ verdiutvikling for næringseiendom internasjonalt. Storebrand tok etter beste skjønn hensyn til denne usikkerheten ved verdsettelsen av eiendomsmassen ved utgangen av 2007, men registrerte at mange andre aktører først gjorde dette tidlig i 2008.

3.2 Kontoreiendom i Storebrand i 2008

Storebrands portefølje av kontoreiendom utgjorde NOK 9 966 millioner ved utgangen av 2008, tilsvarende ca. 2,7 prosent av konsernets totale eiendeler. Samlet positiv justering av virkelig verdi på kontoreiendom ble resultatført med NOK 560 millioner før fordeling til forsikringsmessige avsetninger. Av totalt 34 kontoreiendommer hadde 20 eiendommer en positiv virkelig verdijustering. Følgende fem eiendommer skiller seg ut med særlig stor verdiøkning (beløp i NOK millioner):

Kilde: Storebrands brev av 2. september 2010, vedlegg 2

Fra tabellen fremkommer det at positiv virkelig verdijustering på disse eiendommene utgjør NOK 581 millioner, tilsvarende ca. 19 prosent av regnskapsført verdi av eiendommene i 2007. Netto negativ verdiendring på øvrige kontoreiendommer utgjør NOK 21 millioner og består av mindre beløp.

At verdien på enkelteiendommer er justert opp i 2008 er ifølge Storebrand konkret begrunnet i verdsettelsen av den enkelte eiendom. Det skjønn som har vært utøvd ved verdsettelsen av enkelteiendommene i porteføljen er beste estimat basert på de konkrete, foreliggende opplysninger om den enkelte eiendom, herunder eiendommens beskaffenhet og beliggenhet, inngåtte leieavtaler og leietagers soliditet, samt markedsforholdene for øvrig. Inflasjonsjustering av leieinntekter fra eksisterende leieavtaler, samt inflasjonsjustering av forutsetningen om fremtidig markedsleie, bidro imidlertid til en generell verdiøkning på alle eiendommer isolert sett.

De utvalgte eiendommene som Finanstilsynet har sett nærmere på verdsettelsen av er:

Haakon VII gate 10

Eiendommen ligger i Vika i Oslo og Storebrand betrakter bygget å tilhøre “prestisje”-segmentet. I foretakets interne verdsettelse av eiendommen pr. 31.12.2008, legges det til grunn at eiendommen består av 16 159 kvm. kontorlokaler, 3 780 kvm. forretningslokaler, 2 668 kvm. lagerlokaler og 217 parkeringsplasser. På samme tidspunkt var kontorlokalene fordelt på 13 leietakere, forretnings-lokalene fordelt på 9 leietakere og lagerlokalene fordelt på 8 leietakere. [3] Parkeringslokalene hadde bare en leietaker.

Som det fremgår av tabellen ovenfor, regnskapsførte Storebrand i 2008 en positiv virkelig verdi justering på eiendommen på NOK 164 millioner (19,3 prosent). Verdiøkningen består i hovedsak av en forventning om økt fremtidig markedsleie for kontor- og parkeringslokaler, økt faktisk kontraktsleie for parkering, samt relativt sett reduserte budsjetterte driftskostnader for den kommende 10-års periode. Reforhandling av leiekontrakter til bedre betingelser enn forventet har også bidratt til verdiøkningen i 2008. Diskonteringsrenten er ikke endret sammenlignet med 2007 og har følgelig ikke påvirket verdiendringen i 2008.

Verdiøkningen knyttet til parkeringslokaler skyldes i stor grad retting av feil i datagrunnlaget (for lave leieinntekter) i verdsettelsen av eiendommen i 2007. For øvrig er det i verdsettelsen for 2008 lagt til grunn feil (for lave) driftskostnader og en dobbeltregning av et utleid areal. Storebrand har estimert samlet effekt av feilene til å utgjøre en verdiøkning i 2008 på opp til NOK 67 millioner. Foretaket har vurdert verdieffekten av feilene å være uvesentlig.

Ruseløkkveien 26

Eiendommen ligger i Vika i Oslo og inkluderer kjøpesenteret “House of Oslo”. Storebrand betrakter bygget å tilhøre et segment mellom “høy standard sentralt” og “prestisje”. I foretakets interne verdsettelse av eiendommen pr. 31.12.2008, legges det til grunn at eiendommen består av 24 070 kvm. kontorlokaler, 13 972 kvm. forretningslokaler, 4 988 kvm. lagerlokaler og 475 parkerings-plasser.  På samme tidspunkt var kontorlokalene fordelt på 10 leietakere, forretningslokalene fordelt på 27 leietakere og lagerlokalene fordelt på 14 leietakere. [4]  Parkeringslokalene hadde to leietakere.

Storebrand regnskapsførte i 2008 en positiv virkelig verdi justering på eiendommen på NOK 248 millioner (20,7 prosent), jf. tabellen ovenfor. Verdiøkningen kan i stor grad forklares med forventninger om økt fremtidig markedsleie for kontor-, forretnings- og parkeringslokaler, økt kontraktsleie på parkeringslokaler, samt relativt sett reduserte budsjetterte driftskostnader. Reforhandling av en leiekontrakt til bedre betingelser enn forventet har også bidratt til verdiøkningen i 2008. På den annen side er verdiøkningen redusert ved at Storebrand legger til grunn en økt diskonteringsrente i 2008 i forhold til i 2007.

Verdiøkningen knyttet til parkeringslokaler skyldes i stor grad retting av feil i datagrunnlaget (for lave leieinntekter) i verdsettelsen av eiendommen i 2007. Det er også rettet en betydelig summeringsfeil av forretningsareal (for lite) i 2007. Storebrand har estimert samlet effekt av feilene til å utgjøre en verdiøkning i 2008 på opp til NOK 103 millioner. Foretaket har vurdert verdieffekten av feilene å være uvesentlig.

Nydalsveien 28

Eiendommen ligger i Nydalen i Oslo og Storebrand betrakter bygget å tilhøre et segment mellom “høy standard randsone vest” og “høy standard randsone nord/øst”. I foretakets interne verdsettelse av eiendommen pr. 31.12.2008, legges det til grunn at eiendommen består av 19 666 kvm. kontor-lokaler, 2 458 kvm. lagerlokaler og 345 parkeringsplasser.  Hele bygget var utleid til en og samme leietaker ved utgangen av 2008. Storebrand holdt den regnskapsmessige verdien på eiendommen uendret i 2008.

Nydalsveien 28 har uendret verdi fra 2007 til 2008. Flere underliggende faktorer for verdsettelsen har likevel endret seg. Underliggende endringer består av verdiøkninger som i hovedsak knytter seg til en forventing om økt fremtidig markedsleie for kontor- og parkeringslokaler. I tillegg består de underliggende endringene av verdireduksjoner på bakgrunn av et økt avkastningskrav, og et høyere nominelt kostnadsnivå som følge av en forventning om skifte av leietaker i kontantstrømprognosens år 10.

4. Finanstilsynets vurderinger

4.1 Foretakets metodikk for verdsettelse

Livforsikringsselskaper skal verdsette investeringseiendom til virkelig verdi i samsvar med IAS 40, jf. årsregnskapsforskriften for forsikringsselskaper § 3-14. Standarden slår fast at “den beste kunnskapen om virkelig verdi gis av gjeldende priser i et aktivt marked for en tilsvarende eiendom på samme sted og i samme stand og underlagt tilsvarende leieavtaler og andre kontrakter”, jf. IAS 40.45. Ved mangel av aktive markeder åpner standarden for alternative metoder for beregning av virkelig verdi.  Det norske markedet for næringseiendom er lite likvid og lite transparent, og i praksis ser man at markedsaktørene benytter diskonterte kontantstrømprognoser i henhold til standardens punkt 46c) for å estimere virkelig verdi. Estimert verdi vurderes deretter opp mot tilgjengelig informasjon fra relevante transaksjoner i markedet, og mot eventuelle eksterne verdivurderinger, for å kvalitetssikre og rimelighetsvurdere egne estimat. Storebrand har en slik tilnærming for foretakets kontoreiendommer.

Det følger av IAS 40.38 at “den virkelige verdien av investeringseiendom skal gjenspeile markedsforholdene på balansedagen”. Dette innebærer at virkelig verdi er relatert til et gitt tidspunkt, jf. IAS 40.39. Storebrand må følgelig sørge for at foretakets virkelig verdi estimat reflekterer markedsforholdene på balansedagen, slik at verdiendringene fra år til år gjenspeiler markedsutviklingen.

Fremtidig markedsleie representerer majoriteten av kontantstrømprognosenes inntekter, og Storebrand fastsetter forutsetninger om fremtidig markedsleie for kontorlokaler ved å beregne et vektet gjennomsnitt av historiske observasjoner. Dersom ingen andre forutsetninger endres, påvirkes foretakets virkelig verdi estimat på eiendommene først når det foreligger en ny historisk observasjon. Metoden kan gi et tidsmessig etterslep og utjevning i foretakets virkelig verdi estimat sammenlignet med markedsverdiene i et løpende transaksjonsmarked. Beregnede verdier vil følgelig tendere til å ligge høyere i et fallende marked og tilsvarende lavere i et stigende marked.
 
Finanstilsynet kan med utgangspunktet i foretakets verdsettelser ved utgangen av 2008, ikke se at Storebrand hadde en fastlagt metodisk tilnærming til foretakets skjønnsmessige fastsettelse av diskonteringsrenter, og som systematiserte, begrunnet og dokumenterte disse på en konsistent og etterprøvbar måte i samsvar med markedsforholdene på balansedagen. Finanstilsynets oppfatning er at dette representerer risiko for inkonsistens i foretakets vurderinger over tid og mellom ulike eiendommer. Det kan også føre til inkonsistens mellom diskonteringsrenten og forutsetninger for kontantstrømprognosene som er lagt til grunn i den enkelte verdsettelse. Foretaket har heller ikke kunnet gi en tilfredsstillende begrunnelse for nivået på diskonteringsrenten for de utvalgte enkelteiendommene, eller endringen i denne over tid. Det er videre uklart hvordan diskonteringsrenten tok hensyn til risikoen knyttet til om estimatet på fremtidig markedsleie oppnås.

Finanstilsynets vurdering er at nevnte svakheter ved Storebrands diskonterte kontantstrømmodell, samt mangelfull kvalitetssikring og overordnet vurdering, kan påvirke eiendomsverdiene på en slik måte at de ikke i tilstrekkelig grad tar hensyn til markedsforholdene på balansedagen, jf. IAS 40.38.

4.2 Verdiendring i 2008

Etter en lang periode med sterk vekst viste Dagens Næringslivs indeks ved utgangen av 2008 et fall i antatt markedsleie i forhold til i 2007 for flere segmenter. Samtidig var det en allmenn forventning blant aktørene i markedet om ytterligere reduksjon i leiepriser, og i ettertid viste det seg at Dagens Næringslivs indeks viste fallende markedsleier i samtlige segmenter første halvår 2009. Indeksverdien fra utgangen av 2008 lå likevel betydelig over Storebrands vektede gjennomsnitt for alle de tre enkelteiendommene Finanstilsynet har sett nærmere på verdsettelsen av. Dette førte til at Storebrand, i tråd med sin prognosemodell, justerte opp sin forventing om fremtidig markedsleie i verdsettelsene av enkelteiendommer pr. 31.12.2008. Isolert sett bidro dette til en økning av regnskapsmessig verdi på disse eiendommene i et fallende marked. Samtidig er det som nevnt uklart hvordan risikoen knyttet til om estimatet på fremtidig markedsleie oppnås er hensyntatt i diskonteringsrenten, og etter Finanstilsynets oppfatning er diskonteringsrenten for de utvalgte eiendommene ikke fastsatt eller begrunnet på en tilfredsstillende måte. Finanstilsynet kan heller ikke se at foretaket har foretatt en tilfredsstillende vurdering og kvalitetssikring av de beregnede verdiestimat for de utvalgte eiendommene på overordnet nivå.

Feil i datagrunnlaget for Haakon VII gate 10 og Ruseløkkveien 26 har bidratt til en verdiøkning for disse to eiendommene i 2008. Finanstilsynets vurdering er at effekten av feilene ikke representerer en reell markedsmessig verdiøkning på eiendommene.

Finanstilsynet kan ikke se at det foreligger markedsmessige forhold som kan begrunne en generell verdiøkning på kontoreiendom i 2008. Finanstilsynet har heller ikke blitt gjort kjent med eiendomsspesifikke endringer som skulle tilsi en betydelig økning i markedsverdi for de utvalgte eiendommene. Finanstilsynet kan derfor ikke utelukke at svakheter ved Storebrands metode har påvirket foretakets verdiestimat på kontoreiendom på en slik måte at de ikke i tilstrekkelig grad gjenspeiler markedsforholdene på balansedagen i henhold til IAS 40.38.

5. Endringer i foretakets metode i 2010

Storebrand har høsten 2010 foretatt justeringer av foretakets opprinnelige diskonterte kontantstrømmodell. Endringene består i å legge til grunn eksterne anslag for markedsleie i kontantstrømmens år 2 og 3 i tillegg til å benytte siste observerte markedsleie i Dagens Næringslivs indeks i år 1. Den lineære tilnærmingen til foretakets beregnede gjennomsnitt vil dermed ta utgangspunkt i år 3 i stedet for år 1 som tidligere. Videre har Storebrand redusert den historiske måleperioden til 15 år. Foretaket vil vurdere effektene av endringene over tid, men har en arbeidshypotese om at dette vil gi bedre anslag på fremtidig markedsleie særlig ved urolige markedsforhold.

Storebrand har også utarbeidet en ny metodikk for fastsettelse av diskonteringsrenter for å bedre underbygge og dokumentere fastsettelsen av diskonteringsrente for den enkelte eiendom. Metodikken legger til grunn risikofri rente, et generelt risikopåslag, og et tillegg/fradrag i risikopåslaget knyttet til konsistente vurderinger av eiendomskarakteristika som type eiendom, beliggenhet, standard, kontraktsvarighet, leietakerkvalitet og eventuelle andre særlige forhold. Det generelle risikopåslaget søkes avstemt mot eksterne takster og transaksjoner i markedet. Denne nye metodikken ble første gang benyttet i forbindelse med verdivurdering av eiendomsporteføljen ved utgangen av 2010, og effektene av denne vil løpende vurderes for ytterligere forbedringer.

Storebrand har videre innført rutineendringer for kvalitetssikring av interne verdsettelser, herunder datagrunnlag, tekniske beregninger og estimerte verdier. Ytterligere ressurser er allokert til dette formålet. I tillegg opplyser foretaket at det arbeides med å videreutvikle foretakets øvrige retningslinjer og prosedyrer for verdsettelse av investeringseiendom. Dette inkluderer blant annet forbedring av overordnet kvalitetssikring ved etablering av en metodisk tilnærming til valg av eiendommer som skal verdivurderes eksternt. Metoden skal sikre at et representativt utvalg eiendommer blir verdsatt kvartalsvis slik at resultatene har utsagnskraft på hele porteføljen, og ikke kun for de eiendommer som verdsettes.

Ifølge foretaket vil en utvidet bruk av eksterne takster, utvidet måling mot eksterne sammenligningsgrunnlag som dokumenteres konsistent over tid, samt en konsistent dokumentasjon av endringer i elementer i diskonteringsrenten, forbedre Storebrands muligheter for kontroll og kvalitetssikring. Dette vil også øke sikkerheten for at investeringseiendommene løpende vurderes til virkelig verdi.

6. Konklusjon

Med utgangspunkt i verdsettelsen av kontoreiendom i 2008, ble det konstatert svakheter i foretakets metode som etter Finanstilsynets oppfatning måtte utbedres for å sikre at estimatene på virkelig verdi fastsettes i samsvar med IAS 40 Investeringseiendom. Finanstilsynet tar til etterretning at Storebrand i 2010 har gjennomført endringer for å forbedre foretakets metode, og legger til grunn at foretaket har etablert en prosess for løpende forbedring og utvikling av denne.

Finanstilsynet viser for øvrig til opplysningskravene som følger av IAS 40 Investeringseiendom. Eksempelvis følger det av IAS 40.75d), jf. IAS 40.76, at foretaket skal opplyse om “de metodene og betydelige forutsetningene som er benyttet ved fastsettelse av den virkelige verdien av investeringseiendom”.  Det legges til grunn at Storebrand gir utfyllende opplysninger om foretakets metode og forutsetninger i fremtidig rapportering.

Saken anses med dette som avsluttet.

******

Finanstilsynet har ikke vurdert hvorvidt forholdene beskrevet over omfattes av verdipapirlovgivningens regler om informasjonsplikt, jf vphl § 5-2 første ledd, jf § 3-2. Finanstilsynet viser til at dette løpende må vurderes av foretaket.

Kopi av dette brevet er sendt til Oslo Børs og foretakets valgte revisor.

For Finanstilsynet

Emil Steffensen
konstituert Finanstilsynsdirektør

Anne Merethe Bellamy
direktør for regnskaps- og revisortilsyn

 

[1] Indeks som er utarbeidet for Dagens Næringsliv av et ekspertpanel bestående av representanter fra OPAK,
DnB NOR, Næringsmegling, Akershus Eiendom og DTZ Realkapital. Den spesifiserer antatt markedsleie pr. kvadratmeter for ulike definerte områder (segmenter i Oslo), og ble første gang publisert i 1986.

[2] Jf. rapport nr. 11/2008; "Eiendomsmarkedet - Leierprisutviklingen for kontoreiendommer i Oslo og Norges største byer"

[3] Leietakere som har flere enn èn leieavtale er kun talt en gang.

[4] Leietakere som har flere en èn leieavtale er kun talt en gang.